去中心化交易所 Hyperliquid 危机，DEX 与 CEX 谁会是未来？

撰文：刘红林、郑弘德

前不久，去中心化交易所（DEX）Hyperliquid 因「JELLY 扎空事件」再度成为加密圈热议焦点。这场危机不仅让 Hyperliquid 的公信力跌至谷底，也让人们重新思考一个老生常谈的问题：去中心化交易所（DEX）真的有望超越中心化交易所（CEX）吗？

行业大佬对此观点不一。Arthur Hayes 在博客中预言 Hyperliquid 将走向衰落，CZ 则重申 CEX 的无可替代性，而 DEX 的支持者们依然坚信「去中心化才是未来」。本文将从事件复盘出发，分析 DEX 与 CEX 现状与未来趋势，为这场争论提供思路。

危机复盘：去中心化的「伪装」暴露

我们先一起来了解一下 Hyperliquid 风波的前因后果。

Hyperliquid 是一个去中心化交易所，专注于永续合约交易，通过平台流动性池提供交易对手方支持，标榜高效、低成本和高杠杆。截至 2025 年初，Hyperliquid 已占据去中心化永续合约市场约 70% 的份额，成为与中心化交易所竞争的重要玩家。

事件的起因是一名攻击者利用平台高杠杆交易机制，于 2025 年 3 月 26 日晚通过链上及其他交易所大量买入 JELLY 现货，在短时间内将 JELLY 价格推高近 10 倍，随后迅速抛售，精准打击平台资金池。由于 JELLY 头寸规模过大且流动性不足，平台资金池被迫接管约 3.98 亿枚 JELLY 的空单，浮亏一度高达 1200 万美元，若价格继续上涨，2.4 亿美元储备金可能全额清算，导致平台巨额亏损。

当晚，Hyperliquid 采取了两项紧急措施：

1. 宣布以优惠价格强制清算受影响的头寸。

2. 动用基金会储备资金对用户进行部分补偿。

而通过优惠价格强制清算头寸，Hyperliquid 不仅没有产生任何损失，甚至获利了 70.3 万美元。标榜为去中心化交易所，Hyperliquid 却有权利做出如此中心化的决策，令人有些匪夷所思，引发社区对其去中心化承诺的广泛质疑。统计显示，事件发生后，Hyperliquid 的 TVL（总锁仓价值）在 48 小时内骤降 30%，从 8 亿美元跌至 5.6 亿美元，交易量也萎缩至危机前的 50%。

Hyperliquid 在市场即将进入清算螺旋前踩下刹车，应对虽然看似果断，保住了资金与核心流动性，但其实可以说是用信任换取了生存时间，暴露出平台在机制设计和治理上的许多缺陷：

决策高度中心化

以优惠价格强制清算的决定，虽然是危机下的应急之举，却带有浓厚的中心化色彩，类似于传统金融中的「政府救市」。Hyperliquid 官方声称这一决定经过「验证者投票」通过，但社区普遍质疑投票的透明度和参与度，认为更像是团队单方面推动，而非真正的社区共识。这种做法与平台标榜的「去中心化自治」原则背道而驰。

机制设计的短板

Hyperliquid 允许高达 50 倍的杠杆交易，却缺乏动态风控机制来应对市场操纵。攻击者利用这一漏洞，通过短时拉盘触发清算，精准打击 HLP 资金池，显示出平台在风险管理上的不足。事后降低杠杆上限和动用基金会资金的补救措施，虽然缓解了短期压力，但不能解决交易机制和权力架构的深层问题，有点「治标不治本」。

信任危机加剧

事件处理过程削弱了 Hyperliquid 的公信力，用户对其去中心化程度的信任大幅下降。据 Dune Analytics 数据，事件后一周内，Hyperliquid 的日活跃用户数下降 25%，部分资金流向其他 DEX 或如币安等 CEX。社区论坛上，「Hyperliquid 已死」的言论层出不穷。

对于一个志在挑战中心化交易所的 DEX 来说，出现这样的事件无疑是个危险信号。这场危机不仅是 Hyperliquid 自身的滑铁卢，也为整个 DEX 行业敲响了警钟：去中心化不能仅停留在口号上，必须有匹配的技术架构和治理机制来支撑。否则，DEX 的理想将难以抵御现实的冲击。

Arthur Hayes 的衰落预言：Hyperliquid 还有救吗？

《圣经·旧约》中，「David vs. Goliath」（大卫对战歌利亚）是一个广为人知的俗语故事，Goliath 是一个身材高大、装备精良的战士，代表强大和不可战胜的形象。而 David 只是一个弱小的少年，带着弹弓和几块石头迎战。

* 图源：来自于网络

加密圈知名人物 Arthur Hayes 在最新推文中引用这个俗语，把 Hyperliquid 比作「David vs Goliath」中的牧羊人大卫，认为他在强大竞争对手（如 Binance、dYdX）面前处于绝对劣势。他指出，JELLY 事件的处理暴露了 Hyperliquid 其去中心化的虚假性及其在危机中的脆弱性，直言「不要再假装 Hyperliquid 是去中心化的」，预言其将就此走上如 FTX 的衰落之路，最终被市场淘汰。

Hayes 的「衰落预言」并非空穴来风，Hyperliquid 的处理确实暴露了平台在风险管理和产品设计上的问题，短期内信任危机难免。不过我认为 Hyperliquid 的命运并非无可挽回，关键在于团队接下来的动作。

2016 年以太坊经历 TheDAO 事件，价值 5000 万美元的 ETH 被盗，社区为此分裂，甚至触发了硬分叉回滚交易的争议。但以太坊并没有就此衰落，而是借机完善了智能合约安全标准，奠定了发展基石。

Hyperliquid 也有类似的机会。JELLY 事件暴露的漏洞或许是发展的垫脚石。平台应该采取一些修正措施，比如：

1. 透明审计，重塑公信力：公开资金池的审计报告，披露清算决策的细节，让社区看到诚意。

2. 优化机制，防范风险：改进清算机制，引入如实时调整杠杆倍数等动态风控，防止类似拉盘狙击。dYdX 的永续合约通过预言机和动态保证金，已有效降低了系统性风险，Hyperliquid 的技术升级方向不妨参考。

3. 去中心化治理，重建共识：将「验证者投票」从形式主义变为真自治，扩大社区参与度。

如果能透明审计、优化清算机制、重塑信心，或许还有翻盘的机会。Hayes 眼中的「David vs. Goliath」或许过于悲观。要知道，旧约中的故事结局，其实是大卫用智慧和勇气战胜了看似不可战胜的巨人歌利亚。

即便 Hyperliquid 面临生死考验，DEX 赛道的需求依然稳固。2024 年全球 DeFi 用户数超过 1.5 亿，DEX 日交易量峰值达到 20 亿美元，坐拥扎实的需求基本盘，用户对「自己掌握资产」和「去信任化」的需求从未减弱。Hyperliquid 的用户不会因为一次危机就彻底放弃这种模式——他们期待的是一个更安全、更公平的平台。

当然，如果 Hyperliquid 不能能改进机制、堵住漏洞，衰落在所难免。市场很现实，信任没了，资金和用户会立刻转向如币安的 CEX 或其他 DEX。即使 Hyperliquid 倒下，DEX 赛道也不会完。新玩家会不断冒出来，能把机制做好才能成为最后的赢家。DEX 的路还很长。Hyperliquid 可能走向衰落，但 DEX 永远不会。

DEX 与 CEX 到底谁是未来？

从上轮牛市开始，很多人认为 DEX 终将超越 CEX；但近期出现了质疑的声音，包括赵长鹏也重申 DEX 不如 CEX。DEX 与 CEX 到底谁是未来？

其实当前阶段 DEX 和 CEX 并不是零和博弈、「你死我活」的竞争关系，而是互补共存，各自都处在不可或缺的生态位，满足着不同的用户需求，也会有各自的问题。DEX 出现了如这次 Hyperliquid 事件，CEX 也发生过有如前不久 Bybit 的最大加密货币被盗事件。我们不难看出现状是在 CEX 和 DEX 各有优势，用户使用需求存在分野，在不断进行权衡。

CEX 的优势：「中心化便利性」短期内难被取代

目前，CEX 还是很大程度充当了新手入门的第一站，也是大额交易者的主场。

1. CEX 提供方便的法币充值渠道，成为新用户从法币进入加密世界的主要桥梁。

2. 成熟的基础设施和与传统金融的衔接能力。例如，CEX 提供更高的交易深度、更低的延迟以及专业的客户服务。大额交易者则需要能快速处理大单的平台，CEX 深厚的流动性可以轻松消化。

3. CEX 具有合规性保障，通过身份验证和反洗钱检查，跟传统金融接轨。比如 中心化交易所 Coinbase 在美国很受欢迎，因为机构资金觉得它靠谱。

核心特点：门槛低、流动性深厚、合规性强

DEX 的吸引力：透明自由的核心价值宝贵

随着像 Uniswap、GMGN 这样的 DEX 平台，生态与操作越来越友好，交易速度和流动性也在逐渐提升，中心化特性带来的更多 CEX 所不具备的优势：

1. DEX 以钱包作为接口，直接通过智能合约完成交易，资产始终掌握在自己手中，模式天然契合区块链「去信任化」的理念。

2. 不同于 CEX 的「黑箱」，DEX 全程用智能合约，规则公开链上可查，公平性更有保障；

3. 去中心化特性带来了灵活性和机会。比如，面对 TRUMP 这样的发币事件，新币往往第一时间在 DEX 上线交易，CEX 由于中心化的审核和上币流程，通常会慢一拍甚至错过窗口期，DEX 可以让玩家抓住早期机会而不用受限于 CEX 的节奏。

4. 开源性和社区驱动特性使创新速度更快，能够快速孵化新颖的机制，为开发者新兴项目提供交易场所，这是许多 CEX 因合规或商业考量不愿涉足的领域。

核心特点：非托管安全、透明自由、灵活、创新驱动

CEX 需要重新思考自己的护城河

我们可以看到 DEX 正在快速发展，比如链抽象（Chain-Abstraction）和跨链互操作性等领域的突破。类似 UniversalX 这样的下一代 DEX 为例，大幅降低了用户操作的复杂性，用户无需理解底层链的差异，只需通过钱包即可无缝交易任何链上的代币。「即插即用」的模式消除了传统 DEX 的技术壁垒，还让用户摆脱了对第三方托管的依赖，真正实现了资产自主权。

联想到 90 年代的电脑操作，当时系统复杂难懂，能熟练使用的人寥寥无几，命令行界面、复杂的配置要求和技术知识门槛，让大多数人望而却步，而如今的链上操作和 DEX 也面临类似的阶段——私钥管理、跨链交互、Gas 费用等概念对普通用户来说依然晦涩难懂。

虽然目前 CEX 有诸多显著优势，在交易量和用户基础上仍占据行业主导地位，但像类似 UniversalX 这样的创新正在逐步改变这一现状，就像当年的图形界面革命最终让电脑走进千家万户一样，DEX 的进化也将推动区块链技术的大众化普及，从极客文化走向大众共鸣，持续动摇 CEX 的用户基本盘。

如果 DEX 能够进一步优化用户体验，优化机制提高流动性，逐渐达到 CEX 当前的水平，那么 CEX 将不得不重新思考自己的护城河是什么。单纯依靠交易效率或法币通道可能不再足以维持竞争优势，因为 DEX 的去中心化特性和透明性更符合区块链的长期愿景，钱包作为流量入口的便利性也可能吸引更多用户从 CEX 转向 DEX。

CEX 可以延续合规性的优势，从便利性转向合规性的进一步突破。通过与监管机构深度合作，定位为传统资本进入加密世界的桥梁，从而巩固其市场地位。这种转型或许能延续 CEX 的现有优势，还能开辟新的增长空间。

春江水暖鸭先知，曼昆律师始终保持对全球主流国家和地区区块链政策的研究和关注，明显感知到加密行业正逐步从「野蛮生长」走向规范化。2024 年，全球范围内已有超过 50 个国家出台加密资产监管框架，如欧盟的 MiCA 法规和美国的《稳定币透明法案》。机构投资者（如对冲基金、养老基金）对合规性的需求日益强烈，他们需要合法、安全的渠道进入加密市场，而这正是 CEX 的天然优势所在。相比 DEX 的去中心化特性，CEX 更容易与现有金融体系对接，提供 KYC、AML 等合规服务，满足监管和机构的要求。

香港 HashKey 是一个典型例子。作为香港首批获得证券及期货事务监察委员会（SFC）颁发的虚拟资产交易牌照的 CEX，HashKey 通过合规化运营成功吸引了传统金融的关注。HashKey 推出面向机构客户的托管和交易服务，与渣打银行合作提供法币出入金通道，累计吸引了超过 20 家机构客户，管理资产规模突破 5 亿美元。此外，HashKey 还计划推出合规的稳定币产品，进一步打通传统资金与加密市场的连接。这种「合规先行」的策略，不仅让 HashKey 在亚洲市场站稳脚跟，也为其他 CEX 的发展提供了借鉴。

这种合规性突破不仅能巩固 CEX 在现有市场的地位，还能为行业带来增量资金，将传统领域的大河汇入 Web3 市场。据摩根士丹利预测，到 2030 年，传统金融机构对加密资产的配置将达到 1.5 万亿美元，而 CEX 若能成为这一趋势的「守门人」，护城河将坚不可摧。相比之下，DEX 因去中心化特性在短期内难以满足监管要求，这为 CEX 提供了宝贵的时间窗口。

曼昆律师总结

Hyperliquid 的危机如同一面镜子，映照出 DEX 在追求去中心化理想时所面临的现实挑战：与此同时，CEX 也并非固若金汤，中心化平台的风险同样不容忽视。DEX 与 CEX 之争并非简单的「谁取代谁」，而是一场关于便利性与自主性、合规性的长期博弈。

短期来看，CEX 凭借成熟的基础设施、深厚的流动性和合规优势，仍将是加密市场的主导力量，尤其是对于新手和机构投资者。但 DEX 的崛起不可逆转，其透明自由的核心价值和技术创新正在逐步打破使用门槛，吸引越来越多的用户拥抱「去信任化」的未来。Hyperliquid 的成败只是 DEX 赛道的一个缩影，DEX 的发展不会停滞且正在持续兑现超越 CEX 的潜力。

对于 CEX 而言，或许未来的护城河在于合规性的深度突破。以 HashKey 为代表的实践表明，通过与监管深度合作，CEX 有望成为传统资本与加密世界的桥梁，抓住机构资金的万亿级增量市场。

最终，DEX 和 CEX 或许不会走向「一家独大」，而将在各自的生态位中并存与进化，携手驱动加密行业迈向成熟。我们有幸置身于 Web3 的「90 年代」，一个充满变革与可能的时代，让我们共同见证这场技术与理念的伟大演进。