從投機到實用：鏈上借貸市場的下一步是什麼？

作者：equilibrium

翻譯：善歐巴，金色財經

鏈上借貸協議作為網路金融的基石，其願景是為全球個人和企業提供公平的資本獲取管道，無論他們身在何處。這種模式有助於建立更公平、更有效率的資本市場，進而推動經濟成長。

儘管鏈上借貸潛力巨大，但目前的主要用戶群仍然是加密原生用戶，且用途大多局限於投機交易。這極大地限制了其可覆蓋的市場總量（TAM）。

本文探討如何逐步擴大使用者群體，並向更俱生產力的借貸場景過渡，同時應對可能面臨的挑戰。

鏈上借貸的現狀

在短短幾年內，鏈上借貸市場從概念階段發展成為多個經過市場考驗的協議，經歷了多次劇烈波動的市場考驗，且未產生壞帳。截至目前，這些協議共吸引了437 億美元的存款，並發放了186 億美元的未償貸款。

來源：DefiLlama

來源：Artemis

目前，鏈上借貸協議的主要需求來源包括：

• 投機交易：加密投資者利用槓桿購買更多加密資產（例如，以BTC 作為抵押借入USDC，然後再買入更多BTC，甚至循環多次以提高槓桿倍數）。
• 流動性取得：投資人透過借貸來獲取加密資產的流動性，而無需出售資產，從而避免資本利得稅（視所在司法管轄區而定）。
• 套利閃電貸：一種極短期貸款（在同一區塊內借入並歸還），用於套利交易者利用市場短暫的價格失衡並進行價格修正。

這些應用程式主要服務於加密原生用戶，並以投機為主。然而，鏈上借貸的願景遠不止於此。

相較於全球未償債務總額320 兆美元，或家庭和非金融企業的貸款總額120 兆美元，鏈上借貸協議當前的186 億美元未償貸款僅佔其中的微不足道的一部分。

資料來源：國際金融協會全球債務監測

隨著鏈上借貸逐步向更俱生產力的資本用途（例如小型企業融資、個人購車或購房貸款）轉型，其市場規模（TAM）有望實現數個數量級的成長。

鏈上借貸的未來

要提升鏈上借貸的實用性，需要進行兩大關鍵改善：

1. 擴大抵押資產範圍

目前，只有少數加密資產可用作抵押品，這極大地限制了潛在藉款人的數量。此外，為了彌補加密資產的高波動性，現有的鏈上借貸通常要求高達2 倍或更高的抵押率，進一步抑制了借貸需求。

擴大可接受的抵押資產範圍，不僅可以吸引更多投資者使用其投資組合進行借貸，還能提高鏈上借貸協議的放貸能力。

2. 推動超低額抵押借貸

目前，大多數鏈上借貸協議都採用超額抵押模式（即藉款人必須提供的抵押資產價值高於借款金額）。這種模式導致資本利用效率低下，使許多實際應用場景（如小型企業融資）難以實現。

透過採用超低額抵押貸款借貸，鏈上借貸可以覆蓋更廣泛的借款人群體，進一步提升其實用性。

上述改進措施的實現難度各不相同，其中一些相對容易實施，而另一些則會帶來新的挑戰。然而，優化過程可以從易到難，逐步推進。

此外，固定利率借貸也是鏈上借貸發展中的重要特性，不過這一問題可以透過第三方承擔借款人的利率風險（如透過利率掉期或借貸雙方的定制協議）來解決，因此本文不作詳細討論（目前已有協議，如Notional，提供固定利率借貸服務）。

1. 擴大抵押資產範圍

與全球其他資產類別相比，例如公共股權市場（124 兆美元）、固定收益市場（140 兆美元） 和房地產市場（380 兆美元），加密貨幣市場的總市值僅為3 兆美元，僅佔全球金融資產的一小部分。因此，將抵押品範圍限制在部分加密資產上，大大限制了鏈上借貸的成長，尤其是當抵押要求高達2 倍甚至更高以補償加密資產的高波動性時。

將資產代幣化與鏈上借貸結合，使投資者能夠更有效地利用其整個投資組合進行借貸，而不僅限於加密資產的一個小部分，從而拓寬潛在藉款人的範圍。

擴大抵押資產範圍的第一步可能會從流動性高、交易頻繁的資產（如股票、貨幣市場基金、債券等）開始，這類資產對現有的借貸協議影響較小，改動成本較低。然而，監管審批的速度將成為該領域成長的主要限制因素。

長期來看，擴大到流動性較低的實體資產（如代幣化房地產所有權）將提供巨大的成長潛力，但也會帶來新的挑戰，例如如何有效管理這些資產的債務部位。

最終，鏈上借貸可能會發展到抵押房產進行抵押貸款的程度，即貸款發放、房產購買、以及房產存入借貸協議作為抵押品可以在一個區塊內原子性完成。同樣，企業也可以透過借貸協議進行融資，例如購買工廠設備並同時將其作為抵押品存入協議。

2. 推動低額抵押借貸

目前，大多數鏈上借貸協議都採用超額抵押模式，即藉款人必須提供的抵押資產價值高於借款金額。這種模式雖然確保了貸款人的安全，但也導致資本利用效率低下，使得許多實際應用場景（如小型企業營運資金貸款）難以實現。

在加密產業內，低額抵押借貸的初期需求可能會來自做市商和其他加密原生機構，這些機構在中心化借貸平台（如BlockFi、Genesis、Celsius）倒閉後，仍然需要融資管道。然而，早期的去中心化低額抵押貸款借貸嘗試（如Goldfinch 和Maple）大多將借貸邏輯放在鏈下處理，或者最終轉向了超額抵押模式。

一個值得關注的新項目是Wildcat Finance，它試圖在保留更多鏈上組件的同時，重新引入低額抵押借貸。 Wildcat 僅作為借款人與貸款人之間的配對引擎，由貸款人自行評估借款人的信用風險，而非依賴鏈下的信用審核流程。

在加密產業之外，低額抵押貸款借貸已廣泛應用於個人貸款（如信用卡債務、BNPL 先買後付） 和商業借貸（如營運資金貸款、小額信貸、貿易融資和企業信用額度）。

鏈上借貸產品的最大成長機會在於那些傳統銀行無法有效涵蓋的市場，例如：

1.個人借貸市場：近年來，非傳統貸款機構在個人低額抵押貸款市場中的份額持續增加，特別是在低收入和中等收入群體中。鏈上借貸可以作為這種趨勢的自然延伸，為消費者提供更具競爭力的貸款利率。

2.小​​型企業融資：由於貸款金額較小，大型銀行往往不願向小型企業提供貸款，無論是用於業務擴張還是營運資金。鏈上借貸可以填補這一空白，提供更方便、更有效率的融資管道。

待解決的挑戰

儘管上述兩項改進將大幅擴大鏈上借貸的潛在用戶群，並支援更多高效的金融應用，但它們也引入了一系列新的挑戰，包括：

1. 處理由非流動性資產支持的債務頭寸

加密資產24/7 全天候交易，其他流動性較高的資產（如股票、債券）則通常在周一至週五交易，但非流動性資產（如房地產、藝術品）的價格更新頻率遠低於此。價格更新的不規律性會使債務部位的管理更加複雜，尤其是在市場劇烈波動的時期。

2. 物理抵押資產的清算問題

雖然實體資產的所有權可以透過代幣化的方式映射到鏈上，但其清算過程遠比鏈上資產複雜。例如，在代幣化房地產的場景下，資產所有者可能會拒絕騰出房產，甚至需要通過法律程序才能執行清算。

鑑於鏈上借貸協議（以及個體貸款人）無法直接處理清算過程，解決方案是將清算權折價出售給本地的債務催收機構，由其負責處理清算事務。這類機制需要與現實世界的法律體系深度結合，以確保資產變現的可行性。

3. 風險溢酬的確定

違約風險是藉貸業務的一部分，但這種風險應反映在風險溢價中（即在無風險利率基礎上增加的額外利率）。特別是在低額抵押貸款領域，準確評估借款人的違約風險至關重要。

目前已有多種工具可用於估算違約風險，取決於借款人類別：

•個人借款人：Web 證明、零知識證明（ZKP）和去中心化身分協議（DID） 可協助個人在保護隱私的前提下證明其信用評分、收入狀況、就業狀況等。

•企業借款人：透過整合主流會計軟體和經審計的財務報告，企業可以在鏈上證明其現金流量、資產負債表等財務狀況。未來，如果金融數據完全鏈上化，公司財務資訊可以直接與借貸協議或第三方信用評級服務無縫集成，以更去信任化的方式評估信用風險。

4. 去中心化信用風險模型

傳統銀行依賴內部使用者資料和外部公開資料訓練信用風險模型，以評估借款人的違約機率。然而，這種資料孤島效應帶來了兩大問題：新進入者難以競爭，因為他們無法存取同等規模的資料集。資料的去中心化處理難度較大，因為信用評估模型無法由單一實體控制，同時使用者資料必須保持隱私。

幸運的是，去中心化訓練與隱私計算領域正在快速發展，未來的去中心化協議有望利用這些技術訓練信用風險模型，並以隱私保護的方式執行推理計算，從而在鏈上實現更公平、高效的信用評估系統。

其他挑戰包括鏈上隱私、隨著抵押品池擴大而調整風險參數、法規遵循以及更容易將借入的收益用於現實世界的效用。

結論

過去幾年，鏈上借貸協議奠定了堅實的基礎，但它們尚未真正發揮其全部潛力。

下一階段的鏈上借貸將更加令人興奮：協議將逐步從以加密原生和投機為主的場景過渡到更高效和現實世界相關的金融應用。

最終，鏈上借貸將有助於消除金融不平等，讓所有企業和個人，無論身處何地，都能平等地獲得資本。正如Theia Research 所總結的：「我們的目標是建立一個淨利差壓縮至資本成本的金融體系」。

這將會是一個值得奮鬥的目標！